合伙型私募股权基金内部纠纷司法处理的分析

​金融法律服务团队  |  关于私募投资系列第三期

       [摘要]第一部分：“合伙协议性质的争议分析”，主要介绍合伙型私募股权基金的主要法律文件合伙协议，从签署合伙协议的程序和合伙协议的实质内容进行分析，明确合伙人之间形成的究竟是合伙关系还是借贷关系；第二部分：“合伙协议中承诺保本保收益条款的效力分析”，该部分将重点介绍在合伙型私募股权基金中投资人签署的合伙协议里常见的保本保收益条款，以及该条款的法律效力，在目前的监管下投资人应该如何正确看待刚兑；第三部分：“投资收益的计算标准”，该部分主要分析在发生争议后常会涉及的投资期内投资人投资收益的计算，以及约定退出期届满后发生逾期未兑付情况下投资人收益的计算。                                      

       [关键词]合伙型私募股权基金、合伙纠纷、借贷纠纷、收益。

一、引言

       近年来随着私募基金行业的迅速发展壮大，私募机构数量呈爆发性增长，从目前私募投资基金的规模和覆盖的投资人人数而言，其已成为我国资管行业的重要组成部分。截至2019年6月，中国证券投资基金业协会公布的数据显示已登记的私募基金管理人24304家，已备案私募基金77722只，管理基金规模达13.28万亿元。

由于我国的私募市场存在鱼龙混杂的现象，私募基金所引发的纠纷也日益增加。依据最高人民法院发布的《民事案件案由规定》，从2014年至2019年关于合伙型私募基金内部纠纷的案件裁判文书有364件，通过对其进行分析，合伙型私募基金纠纷争议焦点分布为：借款合同纠纷，占比约31.33%；其次是合伙协议纠纷，占比27.46%；担保合同纠纷，占比10.7%；其他合伙事务纠纷占比约3.12%。

       为了更好的让投资人对合伙型私募基金的常见问题有清晰的认识，从而更好的维护自身权益，本文以来自于中国裁判文书网的案件为例，将单纯探讨合伙型私募股权基金的常见内部纠纷，对于契约型和公司型的私募基金纠纷不在本文讨论范围之列。

       中国裁判文书网，2014年至2019年的与私募基金和合伙或合伙协议有关的裁判文书。

二、合伙协议性质的争议分析

       根据裁判文书的检索，发现经常出现合伙型私募股权基金投资人对于其投资行为的性质发生争议。因为我国私募股权投资起步较晚，市场也并不成熟，投资人并没有形成真正股权投资盈亏自负的理念，加之私募基金管理人或私募基金销售机构为了向投资人募集资金一般情况下都是向其承诺收益。因此，通常投资人认为其购买合伙型私募股权投资基金产品是与私募基金管理人发生的借贷关系，并非是真正意义上的股权投资，但当争议发生后，私募基金管理人却会主张投资人与合伙人之间不是借贷关系而是合伙关系。

       投资人购买私募基金管理人发行的合伙型私募基金产品，都要签订合伙协议完成入伙，但因程序上的瑕疵和实质内容的性质导致合伙协议的性质产生争议，即合伙人之间究竟是合伙关系还是借贷关系？

根据分析法院的裁判文书，判定投资人购买合伙型私募基金产品签署合伙协议后形成的是合伙关系还是借贷关系的关键如下：

（一）合伙人之间为合伙关系的认定要素

       1、投资人与其他合伙人签订了合伙协议，同时合伙协议的内容应符合合伙的法律特征，从协议内容看，合伙协议应指两个以上合伙人为明确出资数额、盈余分配、债务承担、入伙、退伙、合伙终止等事项所订立的协议，协议内容强调的是合伙人之间的权利义务关系；若合伙协议只是强调是投资人的投资数额、投资期限、收益分配等内容，并非合伙人之间的权利义务分配，则不符合合伙的法律特征；

      2、投资为投资人的真实意思表示，自愿将其合法所有的资金投入合伙企业并期望获取相应收益；

      3、完成了变更合伙企业的工商登记，将投资人登记为该合伙企业的合伙人；

      4、合伙协议或认购风险申明书中向投资人明确告知共同出资、共担风险、共享收益。

注：参考的典型案例

（1）上海市浦东新区人民法院（2015）浦民二（商）初字第4209号

       经审理查明，原告与被告嘉兴红樟企业签订协议和《认购风险申明书》，被告将设立“红樟-南方林业集团林权收益权基金计划”(以下简称基金计划)，为项目融资，委托人即原告自愿将其合法所有的资金加入该计划获取相应收益……原告以与被告红樟上海公司存在借款关系为由，提出本案诉讼请求，本院不予支持。

（2）北京市丰台区人民法院2015年丰民（商）初字第21203号

       本案中，从协议主体看，两个基金协议中虽包含入伙协议，但仅是武壮白与信国中心签订，并非全体合伙人共同协商订立；从协议内容看，案涉协议强调是投资人的投资数额、投资期限、收益分配等内容，并非合伙人之间的权利义务分配，不符合合伙的法律特征；从武壮白的出资时间和被登记为有限合伙人的时间对比看，武壮白被登记为有限合伙人的时间是在《承诺书》承诺的到期付款日之后，故虽然从登记外观上武壮白为有限合伙人，但从其与信国中心的内部关系上，该登记不能改变双方之间原本法律关系的性质。

（3）北京市丰台区人民法院（2016）京0106民初4412号

       李磊与其他合伙人签订合伙协议等一系列协议文件，成为北京中金信融资产管理中心（有限合伙）的合伙人，本院仅凭《确认书》难以认定双方形成借贷关系。根据合伙协议，企业年度的或者一定时期的利润分配或亏损分担的具体方案，由全体合伙人协商决定。李磊因山东赫鑫利分布式电站所涉及的项目出现变故向北京中金信融资产管理中心（有限合伙）主张返还投资本金及收益，属于合伙纠纷，应参照合伙协议约定解决，双方债权债务尚未确定。

（二）合伙人之间名为合伙实为借贷关系的认定要素

      1、投资人签署的合伙协议未经全体合伙人一致同意；

      2、签署的合伙协议内容不符合合伙的法律特征，只是强调是投资人的投资数额、投资期限、收益分配等内容，并非合伙人之间的权利义务分配；

      3、合伙企业未做工商变更，投资人未登记为合伙企业的有限合伙人；

      4、向投资人承诺固定收益或预期年化收益，投资人并非共担风险、共享收益；

      5、投资人不参与合伙企业的经营。

注：参考的典型案例

（1）北京市丰台区人民法院2015年丰民（商）初字第21203号

        两个基金协议中虽包含入伙协议，但仅是武壮白与信国中心签订，并非全体合伙人共同协商订立；从协议内容看，强调是投资人的投资数额、投资期限、收益分配等内容，并非合伙人之间的权利义务分配，不符合合伙的法律特征；从承诺函中确认的认购金额和退本还息的日期，以及与武壮白多次出具补充协议及承诺还本付息一节来看，实质符合借款关系的法律特征。

（2）陕西省高级人民法院（2018）陕民初64号

       本院认为，关于本案双方之间法律关系的性质，《委托投资协议书》明确约定年化固定收益率为12%，该协议还约定，如果陕西华晨金亿创业投资有限公司不能按照合同约定向投资人返还投资本金及收益，陕西金盛源实业有限公司有义务按照约定直接向投资人履行，以确保投资人的投资本金安全和年化12%的投资收益。股权（基金）投资认购协议书的约定内容也与委托投资协议书的内容相仿，也约定确保甲方投资本金安全，收益增值，进行12%的固定年化分红。根据上述约定内容，固定利率收益的约定符合民间借贷的法律特征，而投资人不承担投资风险也不符合投资经营关系的法律特征。因此，本案双方的法律关系名为投资，实属民间借贷法律关系。

（3）北京市海淀区人民法院（2017）京0108民初570号

       本院认为，虽然刘梅与嘉瑞公司等签订的协议名为投资基金合伙协议-私募股权基金有限合伙协议，但嘉瑞公司出具的出资确认函约定投资期限和年化收益率，同时刘梅与嘉瑞公司签订回购协议约定嘉瑞公司按照年化收益率和认购金额的价格到期回购刘梅的权益，而根据工商查询信息显示，刘梅亦未被登记为合伙企业的有限合伙人，由此可知，刘梅不承担投资风险及亏损，而是享有到期本金和固定收益返还。综上，刘梅与嘉瑞公司之间的法律关系实为借款合同关系，该合同关系未违反国家有关法律、行政法规的强制性效力性规定，当属有效。

（三）合伙关系未形成的认定要素

        投资人仅与合伙企业的普通合伙人签署了合伙协议，但未经全体合伙人一致同意（合伙协议明确约定新合伙人入伙只需要普通合伙人同意的情形除外），因此，合伙关系并未形成。

注：参考的典型案例

（1）河南省郑州高新技术产业开发区人民法院（2015）开民初字第10512号

        本案中，马宪杰与河南嘉富诚签订入伙协议，拟成为宁波嘉诚双勇的新入伙人，但全体合伙人之间未签订书面的合伙协议，亦无证据证实马宪杰的入伙已经其他合伙人的一致同意，马宪杰尚不具备宁波嘉诚双勇合伙人的身份。故对河南嘉富诚及赵留俊上诉称马宪杰缴付出资即成为宁波嘉诚双勇的合伙人的上诉理由本院不予采信。

（2）郑州高新技术产业开发区人民法院（2018）0191民初4163号

       原告马宪杰与宁波嘉诚双勇股权投资合伙企业普通合伙人河南嘉富诚签订了入伙协议，但原告马宪杰作为新入伙合伙人仅与河南嘉富诚签订入伙协议，全体合伙人之间至今并未签订书面的合伙协议，全体合伙人亦并未表达互相同意入伙的意思表示。故并未形成新的合伙关系，原告马宪杰并未加入到合伙关系之中。

三、合伙协议中承诺保本保收益条款的效力分析

       投资与生俱来的属性就是风险，法律法规也明确禁止不能实行刚性兑付，但在我国的私募投资市场上多数私募机构都是通过向投资人以承诺收益、保本保息的方式向投资人宣传，只有这样才能从市场中源源不断的募集资金。近期爆雷的某些私募股权基金，均是通过在合伙协议中约定到期向投资人返还本金及利息、或是通过另外向投资人出具承诺函的形式向投资人募集资金，最后由基金管理人自行回购、劣后级投资人回购或是第三方进行回购以实现投资人的退出。

（一）私募基金承诺收益的行业监管

      《私募投资基金监督管理暂行办法》、《私募投资基金募集行为管理办法》、《关于规范金融机构资产管理业务的指导意见》、《私募投资基金备案须知》等监管文件都明确指出了私募投资基金是一种由基金和投资者承担风险，并通过主动风险管理，获取风险性投资收益的投资活动。私募基金财产债务由私募基金财产本身承担，投资者以其出资为限，分享投资收益和承担风险。私募基金的投资不应是借贷活动。私募基金管理人、私募基金销售机构不得向投资者承诺投资本金不受损失或者承诺最低收益。因此，目前从监管的层面对于私募基金诺保本保收益均明令禁止。

（二）私募基金承诺收益的司法裁判规则

       通过上述法律法规和行业规定可知，对于私募基金承诺保本保收益从监管层面都是明令禁止的，但在司法层面上法院往往是根据合伙协议签订主体适格、意思自治、不违反法律的强制性规定即认为承诺本金收益的条款有效，不论是由基金管理人自行回购、劣后级投资人回购或是第三方进行回购。

注：参考的典型案例

（1）陕西省高级人民法院（2018）陕民初64号

       本院认为，关于本案双方之间法律关系的性质，《委托投资协议书》明确约定年化固定收益率为12%，该协议还约定，如果陕西华晨金亿创业投资有限公司不能按照合同约定向投资人返还投资本金及收益，陕西金盛源实业有限公司有义务按照约定直接向投资人履行，以确保投资人的投资本金安全和年化12%的投资收益。根据上述约定内容，固定利率收益的约定符合民间借贷的法律特征，而投资人不承担投资风险也不符合投资经营关系 的法律特征。因此，本案双方的法律关系名为投资，实属民间借贷法律关系。

（2）沈阳市沈河区人民法院（2017）辽0103民初6130号

      本院认为，原、被告签订的基金合同系双方当事人真实意思表示，合法有效，双方均应遵照履行。原告依合同约定向被告嘉洪基金转200万元购买基金，被告嘉洪基金没有按照合同约定，到期后向原告支付本金和收益，属违约行为，应承担合同约定的违约责任。故原告要求被告嘉洪基金返还本金，并按年利率15%的标准支付利息的诉讼请求符合法律规定。

（3）上海市徐汇区人民法院（2015）徐民二（商）初字第12074号

        原告与融典华铭中心签订的《认购协议》、原告与融典公司签订的《合伙协议》、原告与中商担保公司、中科公司、中商投资公司等签订的《债权债务确认协议》均系当事人真实意思表示，应属合法有效。融典华铭中心未按约定将投资款用于约定投资项目，而将投资款擅自转给被告中科公司及中商投资公司，致使到期后，原告无法收回本金及收益。被告中商担保公司、中科公司、中商投资公司、融典公司愿意对系争投资本金及收益的偿付承担连带清偿责任，现原告要求四被告承担连带清偿责任，并无不当，本院予以支持。

（4）张家界市永定区人民法院（2015）张定民二初字第559号

       被告张家界金赛银旅游文化产业发展引导基金企业（有限合伙）在投资期限1年内，以12%／年的收益率按季度向原告陈静支付利息。因此，应认定双方之间名为合伙实际上为民间借贷关系。到期后，被告张家界金赛银旅游文化产业发展引导基金企业（有限合伙）未按照自己的约定履行义务，已经构成违约，现原告陈静要求被告返还投资本金300万元及利息的诉讼请求，理由正当，本院予以支持。

关于被告张家界大辉煌置业有限公司对返还本金及支付利息承担连带清偿责任的问题。本院认为，被告张家界大辉煌置业有限公司在《承诺书》的盖章是其真实意思表示，该连带保证担保合法有效。

（5）北京市第三中级人民法院2018京03民终11826号

        关于《股权回购协议》是否构成对委托理财合同的保本保收益的承诺？该承诺是否必然会导致《合伙协议》、《认购确认书》无效？法院认为，《股权回购协议》约定“如果被收购方的该项投资在到期日未能达到最低预期，收购方同意收购被收购方初始入资金额所对应的股权”，即投资方张小海在投资期到期日如果没有取得预期收益，则平安基金公司作为收购方应当履行收购义务。该协议对将来发生事实的约定未违反法律、行政法规的强制性规定，应属合法有效。

（6）上海市浦东新区人民法院（2016）沪0115民初5551号

       本院认为，依法成立的合同，对当事人具有法律约束力。本案中，原告基于对被告巍博投资公司、皇藤投资中心专业投资能力的信任进行投资，被告巍博投资公司、皇藤投资中心收到款项后未按约进行收益分配，其行为构成违约，现原告诉请主张返还投资款100万元及支付投资收益，依法有据，本院予以支持。被告许正伟作为担保人，依法应对前述债务承担连带保证责任，在承担保证责任后，被告许正伟有权向被告巍博投资公司追偿。

参考法规：

      《私募投资基金监督管理暂行办法》第十五条规定：“私募基金管理人、私募基金销售机构不得向投资者承诺投资本金不受损失或者承诺最低收益”明确规定私募基金不能向投资人承诺收益。

      《私募投资基金募集行为管理办法》第二十四条第三款“募集机构及其从业人员推介私募基金时，禁止有以下行为：（三）以任何方式承诺投资者资金不受损失，或者以任何方式承诺投资者最低收益，包括宣传“预期收益”、“预计收益”、“预测投资业绩”等相关内容”明确规定在私募基金募集时不得向投资人承诺收益和宣传预期收益等。

      《关于规范金融机构资产管理业务的指导意见》“十九、经认定存在刚性兑付行为的，区分以下两类机构进行惩处：（二）非存款类持牌金融机构发生刚性兑付的，认定为违规经营，由金融监督管理部门和中国人民银行依法纠正并予以处罚。”

       《私募基金备案须知》“二、不属于私募基金范围的情形：私募投资基金是一种由基金和投资者承担风险，并通过主动风险管理，获取风险性投资收益的投资活动。私募基金财产债务由私募基金财产本身承担，投资者以其出资为限，分享投资收益和承担风险。私募基金的投资不应是借贷活动。”

四、

投资收益的计算标准

       私募基金投资人在合伙协议中会约定投资期内的投资收益，当投资人投资期限届满后若私募基金未向投资人返还收益，则会产生投资期内的收益和逾期收益如何计算的问题。下面将根据在中国裁判文书网中检索的结果，作如下分析：

（一）投资期内投资收益的计算标准

       合伙型私募股权投资基金理论上是真实投资股权，则其投资期限一般在5至10年左右，但因我国私募投资市场的特殊性，投资人往往不愿意持有私募基金产品较长期限，其更倾向于购买短期的私募产品，因此，往往私募基金管理人为了适应市场需求，会与投资人签订1至2年期的私募基金投资期限，同时约定投资期内的投资收益计算标准。

       根据中国裁判文书网中有关案例的检索，只要是在合伙协议或是合伙企业单独向投资人出具的承诺函中明确约定了投资收益的收益率或计算方法，且合伙协议不违反法律的强制性规定均认定为合法有效，那么，合伙企业应按照合伙协议的约定向投资人支付投资收益。

注：参考的典型案例

（1）张家界市永定区人民法院（2015）张定民二初字第559号

        被告张家界金赛银旅游文化产业发展引导基金企业（有限合伙）未按照自己的约定履行义务，已经构成违约，现原告陈静要求被告张家界金赛银旅游文化产业发展引导基金企业（有限合伙）返还投资本金300万元及利息的诉讼请求，理由正当，本院予以支持。但是对于利息的计算，本院认为，应分两个阶段。第一阶段：被告向原告借款的期限为1年，自欠款之日起至2015年10月22日止，按照收益率12%／年付息，故对于自欠款之日起至2015年10月22日止之间的利息，应以本金300万为基数，年利率12%计算。

（2）北京市东城区人民法院（2015）东民（商）初字第10020号

        本院认为，中鹤公司向刘生出具的《担保承诺函》合法有效，对双方均具有约束力，因江苏五爱项目未按期支付上述投资计划本金及收益，中鹤公司应当按照《担保承诺函》的约定向刘生返还100万元及11%的回报率收益。现中鹤公司未能按约履行义务，应当承担违约责任，中鹤公司应当自违约之日赔偿刘生损失。自2014年12月3日刘生支付100万元投资款，至今中鹤公司已经逾期超过12个月，故刘生要求中鹤公司支付从2015年12月4日起以中国人民银行同期贷款利率计至实际付清本金之日的利息损失，有事实及法律依据，本院亦予以支持。

（二）投资期届满愈期收益的计算标准

       根据对中国裁判文书网中有关案例的分析，合伙型私募股权基金在合伙协议或承诺函中约定了投资收益和投资期限，私募基金管理人到期未兑付投资人，逾期收益通常是双方进行了逾期收益约定的按约定，未做约定的则根据中国人民银行同期同类贷款利率来进行计算。

注：参考的典型案例

（1）北京市海淀区人民法院（2015）海民（商）初字第41954号

        本院认为，闫爱明与中金资产中心签订的《山东国际信托*紫御湾担保—资金信托中金信国私募基金》文件，包括合伙协议、入伙协议等文件，从协议的内容看，闫爱明仅到期收取固定收益，不承担合伙企业的经营风险。故协议名为合伙，实为民间借贷法律关系。该借贷关系未违反国家法律和行政法规的强制性规定，应属有效。《协议书》已对计划还款期内的利息和逾期后的利息标准作出约定，但逾期后的利息标准已超出国家对于民间借贷利率的限定标准，本院仅支持按照年利率24%标准支付逾期利息。

（2）张家界市永定区人民法院（2015）张定民二初字第559号

        被告张家界金赛银旅游文化产业发展引导基金企业（有限合伙）未按照自己的约定履行义务，已经构成违约，现原告陈静要求被告张家界金赛银旅游文化产业发展引导基金企业（有限合伙）返还投资本金300万元及利息的诉讼请求，理由正当，本院予以支持。本案中，双方对逾期利息并没有进行约定，则应按照国家规定来支付，本院认为，按照中国人民银行同期同类贷款利率来进行计算较为适宜。

五、总结

       本文通过检索和分析中国裁判文书网中关于合伙型私募股权基金的常见纠纷裁判规则，希望能为投资人或私募基金管理人对于常见纠纷的处理提供参考，但由于每个合伙型私募股权基金与投资人签署的有关协议的差异性，具体案件仍应具体处理。

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